晨鸣纸业：浆纸一体龙头，高业绩弹性标的【国金轻工丨首次覆盖】

晨鸣纸业：浆纸一体龙头，高业绩弹性标的【国金轻工丨首次覆盖】

公司看点：
1.成本推动型涨价潮下，短期受益文化纸&白卡纸景气度上行。
①文化纸：需求边际向好+产业链补库驱动2021吨盈利上行。当前双胶纸均价较1月初提涨2000元/吨（+37%），预计21H1景气度保持较好。公司当前文化纸产能超400万吨，预计2021年增厚毛利 15亿元。

②白卡纸：优秀格局下高价维稳，2021吨盈利有望进一步扩大。受益供需格局改善、行业集中度较高（CR4超80%），年内纸价有望保持高位，当前白卡纸均价较1月初+2700元/吨（+38%），预计行业白卡吨毛利超2000元/吨。公司当前白卡纸产能近200万吨，预计2021年增厚毛利9亿元。

2.浆价上行周期下，浆纸一体化下业绩弹性放大。产业链利润正由下游向上游转移，公司作为拥有430万吨浆产能的造纸龙头，当前木浆自供率72%，相较同业头部公司低于60%的自供率优势凸显。根据测算，在商品浆、纸均提价400-600元/吨（税后）的假设下，公司净利率同比提升+5.6~9pct，比无自供浆企业净利率提升幅度高5-7pct。

3.压缩融资租赁规模，聚焦造纸主业，财务与经营风险逐渐出清。截至1H2020融资租赁资产占总资产比重已降至19.4%。

投资建议：预计2020-2022年公司归母净利21.1/36.4/37.1亿元，当前股价对应PE为14.4/8.4/8.2X，采用市盈率相对估值法，给晨鸣2021年13X估值，对应目标价15.8元，给予“买入评级”。

【国金轻工研究团队】姜浩/张杨桓/尹新悦