【东吴电新】隆基调价属预期之内，龙头盈利韧性强劲，平价新周期

事件：5月9日，隆基股份调整硅片价格，158.75硅片、166硅片价格分别调整为2.68元/片、2.77元/片，相较4月17日公告价格均下调0.15元/片，调整幅度分别为5.3%和5.1%。自4月8日起，M2（156）型硅片已不再单独报价。

表：隆基股份19年至今价格走势表

数据来源：隆基官网，东吴证券

我们认为本次隆基调降硅片价格在市场预期之内，主要有三点理由：（1）4月17日降价后，硅片盈利性依然处于历史盈利高点：2020年Q1受益于硅片结构改善及非硅成本下降，公司硅片毛利率创历史新高，达到了39.1%。随后，4月8日及4月17日，公司两次下调硅片价格，但由于硅片厚度变薄&硅料价格下降&非硅成本下降，我们测算即使在4月17日降价后，公司硅片毛利率维持在33%以上，依然属于历史相对高点位置。

表：隆基股份硅片毛利率测算

数据来源：隆基官网，东吴证券

图：隆基股份硅片季度毛利率历史情况

数据来源：公司公告，东吴证券

（2）隆基G1硅片报价已高于市场报价0.05元/片约半月有余：PVinfolink已于4月22日将G1硅片价格下调至2.78元/片，于5月6日新增166硅片报价2.87元/片，均低于隆基此前报价约0.05元/片，隆基由于成本优势，从战略发展角度而言，应比市场报价略低，从而减缓同行扩产进度，提高自身市场占有率；

（3）近期硅料价格持续下降，本次调价后，公司单晶硅片盈利能力依然强劲： 近一月硅料价格持续下跌，根据硅业分会价格，本周单晶复投料、单晶致密料价格环比上月分别下降了12.67%、11.08%，硅成本占硅片生产成本在50%~60%之间，因此硅料价格下降推动公司硅片成本环比上月大约下降5%~6%左右，叠加保山、丽江新产能二季度逐步投放，预计公司非硅成本也在持续下降，我们测算本次调价后，隆基单晶硅片毛利率依然维持在30%之上。

表：产业链最新市场报价

数据来源：PVinfolink，硅业分会，东吴证券

表：隆基硅片05.09降价后毛利率测算

数据来源：隆基官网，东吴证券

近期，电池片价格反弹反应需求边际改善：从产品属性来看，由于电池片易氧化，库存时间过长容易出现功率衰减的情况，因此其涨跌最能反应需求边际变化，生产与价格跟随景气波动最为直接，近期电池片价格调涨一分钱，证明边际需求确实在改善。这主要是由于随着国内疫情影响逐步消退，国内项目开始大批量启动，2019年尚未并网的竞价项目为保证补贴的有效性，需在今年630前并网；同时海外疫情影响逐步减弱，至暗时刻已过，当前虽海外疫情仍有不确定性，但3月组件出口已开始修复，出口量7.49GW，环比大增164.9%，4月中旬欧美已逐步开始复工，部分国家需求开始修复，海外新增订单意向逐步出现及落地，海外疫情影响最差的时候已经过去。
因此隆基此次调价更多是由于新产能投放及成本下降的原因，需求方面由电池片涨价及辅材商排产可见，确在环比改善。（但由于硅片降价后电池片成本下降，后期电池片或跟随成本下降而下降）

成本下降驱动全球光伏市场扩容是光伏行业成长性特征的主要来源：从历史来看，每一轮光伏产业链价格的下降都将刺激更大的需求，如2016Q3组件价格快速下降后带来的2017年国内市场爆发、2018年531后价格下跌刺激海外市场需求集体爆发。目前单晶PERC组件市场均价已降至1.61元/W，海外报价约在20美分左右，均同比下滑超过25%，当前报价下，海外询单及项目恢复相对也比较快。而报价的主流型号已由去年60片/305W升级为60片/330W，价格下降叠加效率提升，将进一步提升光伏的竞争优势，这为2020年后光伏平价新周期的打开奠定了坚实的基础，我们理应对2020年后的装机需求更为乐观。

盈利预测与投资评级：我们预计公司 20-22年业绩为：65.70、79.08、94.14亿元，同比+24.4%、+20.4%，+19.0%，对应EPS为1.74/2.10/2.50。目标价38.28元，对应20年22倍 PE，维持“买入”评级。目标市值1300-1500亿。

风险提示：政策不达预期，竞争加剧等